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2022年11月24日 雪里红财经网

证券时报网:A股风格转换条件成熟

证券时报网:A股风格转换条件成熟 更新时间:2011-4-23 12:13:35   对于大小盘股风格转换的问题,市场上多从经济周期的角度进行研究,认为经济周期是导致大小盘风格转换的源头。我们并不否认经济周期对于风格影响,但从先行性和敏感性出发,政策周期与投资者心理是判断风格转换否来临更好的视角。

美国股市风格转换一直存在。 过去30年来, 大小盘风格转换约4-9年进行一次,价值与成长风格转换则比较快,在1977-1989年几乎每年转换一次,但1994年之后,价值与成长的转换时间延长,平均6年转换一次。美国在1975-2004年间,政策的变动引发了5次风格转换。在较为宽松的财政政策下,大盘股表现好于小盘股,在较为宽松的货币政策下,小盘股要好于大盘股,但在双紧的趋势下,大小盘风格转换效果并不显著。

根据奥地利学派的理论,政府政策是导致经济周期性变动的根本原因。基于财政、货币政策的制定目标以及政策周期对风格转换的敏感性分析,我们认为政策变换才是鉴别风格转换更加合理的指标。

从各国经济政策制定目标的角度看,财政政策偏重经济增长,而货币政策偏重对物价的控制。在财政和货币策变化下,一个新的、临时的经济环境出现,经济回归一个新的均衡,沿着这个方向CPI和GDP增长率的改变出现了一个可预测模式。政策变化所带来的预期差,进而推动市场投资风格转换。

从美国市场上投资者情绪的变化可以看出,投资者行为也是推动风格转换的重要条件。风格转换过程中主要包含四种投资者心理:怀疑、信任、盲从与疯狂,而在这四种心理发生群体性效应时,呈现出四种不同的投资风格:小盘成长、小盘价值、大盘成长、大盘价值。

在怀疑阶段,规模小、流动性强及未来成长性好的小盘成长股成为投资者“实验品”;当上涨逐渐形成市场共识,投资者开始从怀疑走向信任,具有稳定回报、风险溢价低的小盘价值股逐渐获得市场新参与者的关注;随着赚钱效应的累积,盲从的心态逐渐集聚,牛市的共识成为市场的风向标,热钱开始从四面八方涌入市场,投资风格从小盘股转向规模大、成长性好的大盘股;在最后的疯狂阶段,股票的虚拟价值与实体价值过度分离,资金开始从小盘股脱离,结构性分化使得投资者从过度疯狂回归到怀疑状态,市场最终重归风格转换的起点。

我国A股市场大小盘与价值成长风格转换不完全同步 ,但时间周期相差不多,大小盘大致3年转换一次,价值成长2年转换一次。2001-2003年,A股处于弱势 ,但从风格上仍然以大盘为主 ,超额收益在1%-36% ;2004-2005年,A股处于弱势,小盘股表现要强于大盘股,超额收益在2%-4% ;2006-2007年, A股处于强势,大盘股表现好于小盘股,超额收益在12%-46%;2008-2010年,市场触底反弹,风格转换成小盘股,超额收益在12%-45% .

同美国一样,我国政策的轮动与A股风格的转换相关性非常高:在趋向宽松的财政策下,大盘股的表现要好于小盘股,比如2006-2007年;在趋向宽松的货币政策下,小盘股表现要强于大盘股,比如2008-2010年;在宽松的财政策下,价值型股票则表现更为强劲,比如2007-2008年;在宽松的货币政策下,成长型股票更加具有优势比如2009-2010年。

去年四季度起,央行连续采用上调双率等措施宣告货币政策已经由过宽松回归稳健。2010年10月至今,央行连续6次上调存款准备金率、连续4次上调存贷款利率,以对冲吸收前期大量投放的流动性。从目情况来看,紧缩政策已经进入下半场, 出于对冲到期票据、新增外汇占款的考虑,存准备金仍有上调空间,但是加息已近进入尾声。货币政策有望重归稳健,整体的流动性也将回归常态。

从财政策来看,当前经济整体仍然处于低位复苏阶段,增长面临的不确定还有不少,以消费补贴、转移支付、保障房建设为主的刺激政策,以西部大开发、中地区崛起为主的区域发展总体战略等政策还将持续实施。财政政策整体仍然保持较为宽松的局面。因此,总体来看,我们认为市场风格从小盘转换到大盘的政策环境已经具备。

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